Arm招股书首公开，估值昂贵谁人捧场？

南方财经全媒体记者江月 上海报道科技投资“火力十足”的日本软银集团，正推动英国集成电路IP设计商Arm上市，以为其“造血”。北京时间8月22日凌晨，这桩举世瞩目的IPO终于揭开神秘面纱，公布了初版招股书。

如市场所料，该公司拟在“科技战场”美国纳斯达克上市。市场估计这将成为2021年11月以来美国二级融资市场上规模最大的一次IPO，有传言称，软银希望以整体估值600亿至700亿美元的水平卖出Arm新股。

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“Arm是半导体产业的基础。”Arm在招股书开篇写道，不遗余力地进行吆喝。

然而，根据招股书披露的财务状况，Arm的新股可能会被认为“昂贵”，部分市场估值落在320亿美元，和软银的期望相距甚远。此外，传闻中的明星“基石投资者”，例如英伟达、亚马逊、苹果等，至今尚未现身，这更让人猜测：谁将捧场Arm的IPO？

估值引争议

作为发行IPO的前期准备，软银集团近期将子公司所持Arm股份全数购回，这一举动透露了软银集团对Arm的目标估值价位：640亿美元。在公开上市招股书披露之际，人们最关注的当属运营及财务成绩和“基石买家”。从Arm公布的信息来看，估值“昂贵”可能成为本次IPO的一大争议焦点。

2021财年、2022财年、2023财年，Arm年收入分别为20.27亿美元、27.03亿美元、26.79亿美元；净利润分别为 3.88 亿美元、5.49 亿美元、5.24 亿美元；研发费用分别占同期年收入的 40%、37%、42%；毛利占总收入的百分比分别为 93%、95%、96%。

此外，在截至 6 月 30 日的最新财季，Arm 季度收入同比下降 2.5% 至 6.75 亿美元，净利润从上一财年的 2.25 亿美元降至 1.05 亿美元，同比减少过半。

如果谈及客户集中度，2023 财年，前五大客户占其总收入的57%，前三大客户占其总收入的44%。其中最大客户占总收入的24%，第二大客户、第三大客户分别占总收入的11%、9%。

此外值得留意的是，2021 财年、2022 财年、2023 财年，来自中国的收入分别占 Arm 总收入的约 21%、18%、25%。中国是继美国之后Arm的第二大客户来源地。

上述财务数据将在很大程度上影响Arm的估值水平，显然，Arm也不能避免2023年迄今仍在持续的“行业寒潮”，被全球智能手机出货量下滑拖累了业绩。

Arm的定位在芯片行业中非常独特，它提供的产品是一种广泛的芯片架构和授权模式，使其他芯片设计商可以基于Arm架构设计芯片。

有市场观点认为，Arm的估值对标者可以是EDA软件开发商，EDA有着“芯片之母”称号，是芯片领域的工业软件。市盈率是惯用的一个指标，如果按照8月21日的收盘价，新思科技（Synopsys）的动态市盈率为65倍，楷登（Cadence）动态市盈率为69倍。不过，也有观点认为，对于具有增长前景、眼下利润水平不足以反映实际能力的公司，市销率更为公平。在众多的Arm估值中，有观点认为Arm估值应当低至320亿美元。

这与前述软银的目标相距甚远。事实上，美国英伟达曾在2020年9月发起对Arm的收购，作价400亿美元，如果考虑英伟达给出的股份作价在随后半年内的迅猛升值，软银一度可以从这桩交易中获得600亿美元的套现。然而，这起交易在2022年初在监管阻挠下折戟。

如今，还有哪些因素可以刺激市场认购Arm新股？投行伯恩斯坦(Bernstein Research)在7月23日的报告中挑明一条依据。该投行称，“基于未来的人工智能应用途径和盈利能力的进一步提高，该公司有可能实现更显著的估值增长”，并且在IPO过程中会公布更多信息。

基石投资者尚未现身

值得留意的是，初版招股书仍然没有披露传闻中的“基石投资者”。Arm未来的股东包括哪些科技巨头？这其中或将透露科技竞争格局的演变。

此前有市场传闻称，亚马逊、高通、苹果、英伟达等重要芯片设计公司将认购Arm的新发行股份，这被视为给其他投资者的“强心剂”，可能会引发资金更坚定地买入Arm股票。不过至今为止，上述公司都还没有公开自己的支持。

尽管如此，Arm集结了一支庞大的承销商队伍，包括28家承销商，由巴克莱、高盛、摩根大通、瑞穗领衔。

放眼全球，这也将是科技行业历史上的重磅IPO之一。如果按照100亿美元融资额计算，它将成为自阿里巴巴以来的最大科技公司IPO。2014年，阿里登陆纽交所，狂揽250亿美元；2012年，脸书上市融资160亿美元，位居第二；2019年，美国打车巨头Uber上市，融资81亿美元，Arm可能与其争夺规模排名。

Arm公司有戏剧性的背景，它历史不久，成立于1990年，至今不过33年。在1998年到2016年间于伦交所和纳斯达克上市时，它的“明星”属性不如今日。2016年，英国“脱欧”之际，Arm于英国政府的许可下被诸多明星大股东全数卖给在科技市场上虎视眈眈的日本软银。这桩交易之后，Arm搭乘手机、CPU的热门赛道地位日益凸显，成为软银创始人孙正义口中最得意的“掘金”事迹。在2022年，软银集团面临科技投资失利的重大挫败，又在多国监管阻挠下未能成功将Arm出售给美国英伟达。如今，孙正义带着Arm再次寻求上市，既是自我救赎，也是科技博弈史上的一次重要“投石入水”。

随着这份招股书“新鲜出炉”，环球投资者得以一窥Arm的“要价资本”。该公司能否得偿所愿以600亿到700亿美金的估值上市？这将取决于科技巨头们是否将为其站台，以及大众投资者是否愿意为其前景买单。

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